基金經(jīng)理手記

今年以來，同業(yè)存單市場呈現(xiàn)震蕩行情。2022年年末贖回潮后，貨幣政策寬松加碼，年初一年期同業(yè)存單利率從2.75%下探至2.4%。今年一季度，基于市場對信貸發(fā)力和經(jīng)濟(jì)回暖預(yù)期，一年期同業(yè)存單利率再次回到2.75%位置。二季度伊始，經(jīng)濟(jì)修復(fù)出現(xiàn)反復(fù)，銀行理財和貨幣基金等投資者加大同業(yè)存單配置力度，疊加銀行存款利率下調(diào)，一年期同業(yè)存單利率低至2.40%附近。

當(dāng)前，一年期同業(yè)存單在2.40%阻力位窄幅震蕩，市場博弈情緒濃厚。我們認(rèn)為，同業(yè)存單收益率仍有下行可能，長期限同業(yè)存單具有一定配置性價比。

從資金面定價來看，在經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇背景下，市場仍需寬松的資金面作為支撐，資金價格快速收斂的可能性較低。以資金價格作為定價錨點(diǎn)，一年期同業(yè)存單與DR007的歷史平均利差在40bp左右，目前一年期同業(yè)存單對應(yīng)隱含的資金價格中樞在政策利率2.0%附近。

當(dāng)前DR007仍在下行區(qū)間中，市場對經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的預(yù)期尚未改變，對進(jìn)一步降息有所期許，資金利率仍然有較大下行可能，帶動同業(yè)存單長期限利率進(jìn)一步下行。

從其他品種表現(xiàn)看，四月以來，短期限同業(yè)存單利率受資金面寬松推動，下行幅度高于長期限同業(yè)存單，反觀如遇稅期或季末月末時點(diǎn)影響，短端同業(yè)存單收益率會放大資金價格的波動沖至高位，配置性價比不高。

信用債方面，當(dāng)前信用利差已壓縮至較低位置，考慮稅收和流動性等綜合因素，短端主力配置機(jī)構(gòu)參與信用債意愿不強(qiáng)。另外，銀行存款利率下調(diào)后，存款向現(xiàn)金管理類產(chǎn)品轉(zhuǎn)移的情況仍在，現(xiàn)金管理類產(chǎn)品的配置需求使長期限同業(yè)存單的性價比進(jìn)一步被挖掘。

從同業(yè)存單供給看，由于信貸投放較今年一季度的節(jié)奏有所放緩，銀行同業(yè)存單的發(fā)行意愿降低。四月末以來，同業(yè)存單一級市場募集量較少，提價意愿不強(qiáng)，同業(yè)存單的供給較為疲弱，同步制約同業(yè)存單二級市場利率的進(jìn)一步上行。

站在目前時點(diǎn)，長端同業(yè)存單仍具配置價值。具體投資操作層面，需重點(diǎn)關(guān)注資金面邊際變化、研究信貸投放情況和跟蹤市場投資者行為等指標(biāo)，及時調(diào)整投資策略。